首页 | 供求信息 | 新闻资讯 | 土地挂牌 | 矿权挂牌 | 土地问答 | 土地贴贴 | 视频新闻 | 图片新闻
当前位置:土地资源网 > 媒体聚焦
君盛投资杨谨同:游资主导下阶段投资风格两类股有望获良好表现
www.tudizy.com 来源:百度 时间:2019-03-12 09:58:53

  导读

  周期性因素与结构性因素共同决定无盈利估值提升行情延续性。发展直接融资,培育新经济结构性因素作用下,风险偏好有望继续提升,外资和科创板定价是市场主线。

  摘要

  风险偏好提升是无盈利估值提升行情主驱动,历次行情均由周期性因素与结构性因素共同作用。1)1999年“519行情”,央行连续降息,政策支持资本市场发展;2)2010年7月到2011年4月行情,经济政策由压转保,政策支持战略性新兴产业;3)2012年春季躁动行情,政策底出现,“金改”对行情起到延续作用;4)2014-2015牛市,流动性维持宽松,改革+“双创”提升风险偏好;5)2017年末行情,经济预期维持平稳,市场热捧行业集中度提升逻辑。

  周期性因素与结构性因素的力度与节奏决定了无盈利估值修复行情延续性。历次行情展开具有一定共同点:1)行情展开前,市场均经历了较为显著地风险释放过程,市场处于相对估值低位。2)尽管经济或盈利层面未能看到显著改善,但市场经济动能预期均发生上修。从行情后续演化特点可以分为三类:1)519行情与2014-2015年牛市:周期性因素与结构性因素双强,风险偏好驱动力发生接力过程,行情延续扩张;2)2010年7月到2011年4月,2012年春季行情:周期性因素占主导,经济改善预期证伪,行情结束;3)2017年末行情:结构性因素占主导,权重价值股带动股指上行,非典型无盈利估值提升行情。

  结构性因素接力周期性因素,市场风险偏好有望继续提升。本轮行情具备“前期风险显著释放+经济动能预期上修”基本条件:行情启动前上证综指自2018年初高点下跌29.3%,当前已初步见到宽松政策传导效果,短期经济改善预期预计不会证伪。从历史行情来看,周期性因素占主导的行情涨幅相对较低,当前行情的延续性重点应取决于结构性因素的量能与节奏。发展直接融资以利于培育新兴经济动能有望成为提升市场风险偏好量能级别较高的结构性因素。比较来看,2019年本轮行情结构性因素量能预计不能达到2014-2015年牛市三重大主题叠加的水平,但应有望高于519行情结构性因素量能级别。

  结构性因素发力下,外资定价和科创板定价仍是市场主线。在行情的演化过程中,不排除阶段性周期性因素弱化,而结构性因素节奏相对较慢而形成的阶段性回调风险。随着结构性因素逐渐占据主导,后续行情或更多受政策驱动影响,市场预期监管的优化和完善将创造新的空间,社会资金有望大量涌入。当前阶段涌入主要是偏向高风险特征股票的游资,下阶段投资风格不由公募主导而是由游资主导,科技类、券商类股票有望有良好表现。由于当前周期性因素仍在起作用,经济复苏受益显著的周期板块也有望有阶段性表现。

  当前行情为无盈利估值提升,行情持续性为市场关注重点。上证综指2019年1月4日-3月7日40个交易日上涨26.05%,创业板指上涨39.35%。1月正处于经济数据空窗期,2月官方制造业PMI49.2%,仍处于荣枯线以下,结合高频数据,尚未看到经济显著改善迹象,本轮行情是无盈利估值提升导致的。市场的快速上行可能会形成两种心态:一种随着股市估值的持续攀升,对于盈利支撑的担忧会逐渐强化,到达一定程度后,在可能的事件冲击下这种担忧会被激化,并借由短期快速上涨形成的交易拥挤风险的释放的扩散;另一种是随着市场的上涨,投资者会主动进行心理的合理化过程,继而表现为编造各种以“新阶段”、“新节点”等等为基本标志的类似故事,给自己寻找信心支撑。情绪主导理智运动,理智失掉了批判的根本精神,不自觉以自我合理化为主要目的,这是投资者始终应该高度警惕的,也是投资者自我人性修为的重要关隘。我们认为从历史中去寻找相关的规律,可能是当前进行冷静讨论的相对较好的路径。

  1。风险偏好提升是无盈利估值提升主驱动

  从历史角度来看,在经济尚处于下行趋势中,无盈利改善情况下,估值提升,市场上涨的情形发生过多次。具有代表性且达到可观上涨幅度的有8次,发生的时间区间分别为:1)1999.5.19-1999.6.29,上证综指30个交易日上涨64.1%(以收盘价计算,下同);2)2010.7.6-2010.11.8,上证综指82个交易日上涨33.65%;3)2011.1.26-2011.4.18,上证综指52个交易日上涨14.19%;4)2012.1.6-2012.5.4,延续70个交易日,上证综指最高涨幅13.02%;5)2014.7.22-2015.6.12上证综指219个交易日上涨151.47%;6)2015.9.30-2015.12.22,延续55个交易日,上证综指最高涨幅20.2%;7)2017.5.12-2018.1.26,178个交易日上证综指上涨16.22%;8)2019.1.4开启的最新一波上涨。以上上涨行情均发生在工业企业增加值增速处于下行趋势中,市场上涨主要是估值提升,经济与盈利无支撑,甚至在恶化。

  从历史上无盈利估值提升行情来看,主要驱动力在与无风险利率的提升。考察历次无盈利估值提升行情,我们可以看到,8次行情有4次无风险利率是上升的,历次行情中无风险利率下降的幅度均小于风险溢价的变化,其中,ERP下降的区间为22bp-589bp,均值为174bp。由此来看,历次无盈利估值提升行情从主要驱动因素为风险溢价的下降。从行情延续时间区间为30-219个交易日,均值为90个交易日,涨幅区间为13.02%-151.47%,均值为41.7%。以下,我们分别结合当时宏观和市场环境,对于相关行情展开过程之中,市场风险偏好提升的具体情况进行简要复盘,以期能寻找到可能的共性:

  2。历史上的无盈利估值提升行情回顾

  2.1.1999年“519行情”:央行连续降息,政策支持资本市场发展

  在经历了1997年亚洲金融危机的冲击、1998年特大洪灾,中国经济内外交困下处于下行趋势中。1992年“南巡”之后,全国基建快速推升,经济过热之后,经济进入下行趋势之中,GDP当季同比由2003Q1的15.3%持续下降至1999Q4的6.7%,其中1998年在刺激政策下经济出现回升,但在1999年初后重新回落。从经济增长动能来看,1999年中“519”行情启动前,固定资产投资与工业增加值增速均还处于下行趋势中,1999年4-7月工业增加值累积同比分别为9.7%、9.5%、9.4%、9.4%,固定资产投资累积同比为18.1%、17.6%、15.1%、12.7%,事后来看,两者均要到2019年12月才见底。从金融条件来看,经济下行压力下,1996-1999年央行持续降息,但在经济下行压力以及国企改革进一步深入情况下,信用扩张不佳。在此背景下,1999年5月16日《鼓励资本市场健康发展的六条意见》获国务院得了批准,5月19日市场上涨行情开始启动。6月在央行降息,《人民日报》发表特约评论员文章《坚定信心、规范发展》提示股市机会、监管层发布允许三类企业获准入市消息等推动下,市场热情持续攀升。

  从行情后续演化来看,1999年7月1日证券法实施后行情进入回调阶段,直到2000年初上证综指下跌20.54%,春节后,二级市场可以凭股票市场值认购新股、股票可以抵押贷款政策利好发布,加上此后经济出现改善,市场重回升势并延续至2001年年中,上涨幅度65.45%。结合宏观背景来看,本轮行情展开值得关注以下几个要点:1)股市从1998年6月高点到1999点5月已经下跌了22%,上证综指PE(TTM)为37倍,位于1995年以来74.7%分位数;2)货币政策宽松,但信用宽松进程并不顺畅,经济下行预期仍在但边际有所改善;3)从行情节奏来看,首先周期性政策(连续降息)相对宽松,结构性政策(支持资本市场发展)利好下,不断推动市场风险偏好提升,“519”行情的展开,但随后周期性政策利好并未进一步看到基本面改善,结构性政策主要表现在政策密集出台提振情绪难以持续,且实际效应尚未完全显现,市场动能衰弱,市场进入半年回调,此后随着周期性政策,以及围绕着支持资本市场发展,“六条意见”的落地实施逐渐效果,为股市带来增量资金,市场重回升势;4)在“519”行情结构表现上,货币政策宽松但经济尚未回升,美国科网牛市构成了市场主题炒作引导主线,金融和科技股表现突出。

  2.2.2010年7月到2011年4月:政策由压转保,通胀风险是货币政策主线

  在2010年一季度“四万亿”刺激效果见到高点,经济过热担忧引致政策收紧,1月份央行开始上调准备金率,4月之后地产调控不断加强,5月国务院推动加速清理地方债务融资平台债务,经济过热彻底扭转,基建、工业增长显著下行,金融数据也持续紧缩。政策持续紧缩下,上证综指从4月中到7月初跌幅达到24.74%。7月中央政治局会议强调无论是解决长期结构性问题,还是解决经济运行中突出的紧迫问题,都要在保持经济平稳较快发展前提下进行。市场开启上涨,此后在美国推出QE2、9月国务院会议通过《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》,推动战略性新兴产业发展。受国际大宗价格大涨叠加国内洪涝灾害影响,2010年CPI持续上行,11月达到5.1%,2010年11月上调准备金重新开启,市场回调,幅度达到14.06%。经济过热似乎仍在延续强势,市场焦点在于经济调控影响程度,2011年1月之后,重卡销售数变差,而挖掘机销量创出新高,此产生了“重卡、工程机械之争”。4月下旬工程机械迅速回落终结,经济下滑趋势预期一致下,市场进入持续回调。

  2010年经济滞涨局面初显,经济下行而通胀持续攀升,过热下市场对于经济维持强势抱有预期,市场对于政策作用预期不足,经济下行趋势确定后进入回调。本轮行情展开值得关注以下几个要点:1)2010年7月到2011年4月的的两轮反弹在之前均大幅下跌,行情启动前,上证综指PE(TTM)为16.3倍,位于1995年以来6.3%分位数;2)从节奏和结构来看,第一阶段(2010.7.6-2010.11.8)周期政策放松后,叠加QE2以及产业结构性政策利好,风险偏好提升,该阶段周期、金融板块表现突出,第二阶段(2011.1.26-4.18)政策转向紧缩后,叠加春季躁动时间窗口,市场对于周期性政策对经济负面影响预期偏乐观,周期信心有所弱化,转向了公用事业、能源、信息技术等板块;3)从预期引导主线上看,主要以应对通胀风险的周期性政策变化为主,最终经济继续改善预期证伪,上涨行情结束。

  2.3.2012年春季躁动:政策底出现,经济改善预期未能实现

  主要受政策紧缩以及海外主权债务危机影响,基建投资和出口带动下2011年经济快速下滑,GDP当季同比为8.8%,一季度GDP当季同比为10.2%,四季度工业增加值增速和CPI加速下行,经济从2010年“类滞胀”转向衰退。2011年央行降准,政策底正式出现,自2011年12月到2012年5月降准三次共1.5%,2012年6月-7月连续两次降息。随着宽松政策的推出,信用扩张主要以信用债、信托为主要方式展开。除此之外,海外欧央行提出LTRO缓解欧债危机,国内政策放松预期高涨,PMI、金融信贷数据表现较好,市场对于经济在宽松政策推动下改善预期升温。但2012年一季度GDP较前值下降0.7%至8.1%,4月份工业增加值同比降至个位数9.4%,引致市场第一波反弹回调,上证综指下跌8.47%。虽然由于1月全国金融工作会议召开,3月温州金融改革试验区获批,金融改革推动下,4月份市场重启反弹7.3%,但并未改变市场下行的大趋势。

  2012年对于周期政策的发力,经济改善的预期驱动市场风险偏好的提升,结构性政策作为辅助的驱动力对行情起到了延续的作用,但当经济改善预期彻底被证伪时,市场上涨行情即走向结束。在本轮行情中:1)在行情启动前,市场从2011年4月中高点持续下跌,至反弹启动时点,上证综指跌幅达到29.08%,行情启动前PE(TTM)为10.8倍,位于1995年以来最低;2)周期政策(降准)回暖、结构改革(金融改革)推进,市场对于经济下行的担忧已经有所缓解,投资者关注点由经济二次回落转向改善的延续性,市场风险偏好提升,从行业表现来看,材料、可选消费、工业等周期板块、金融地产、信息技术均有良好表现;3)从预期引导主线来看,周期政策发力,经济持续改善预期仍是主导,在经济下行预期增强后,金融改革所释放的能量不足以独立支撑风险偏好持续提升。

  因此,君盛投资杨谨同认为此轮行情的性质仍是无盈利估值提升,而驱动力主要是风险偏好的提升。从风险偏好驱动上看,周期性因素已经充分体现,后续行情延续性主要来源于结构性因素,重点关注发展直接融资以利于培育新兴经济动能的相关政策举措,科创板的建设有望成为相关政策推出的一个标志。在行情的演化过程中,不排除阶段性周期性因素弱化,而结构性因素节奏相对较慢而形成的阶段性回调风险。

  结合历次行情来看,结构性因素是市场行情结构的重要线索。综合各方面情况来看,我们预计本次行情结构性因素主要为发展直接融资、科创板和国际互联加速,外资定价和科创板定价仍是市场主线。随着结构性因素逐渐占据主导,后续行情或更多受政策驱动影响,市场预期监管的优化和完善将创造新的空间,社会资金有望大量涌入。在当前宏观与市场环境下,涌入的社会资产主要是游资,其特点是偏向高风险特征的股票。因此,未来表现比较好的应该是高风险特征的股票,包括科技类、券商类股票,下阶段投资风格不由公募主导而是由游资主导,这将为市场注入活力。由于当前周期性因素仍在起作用,根据货币向信用有效传导的预期,经济复苏受益显著的周期板块也有望有阶段性表现。

请选择您看过这篇文章后的心情:
感动 赞赏 拍砖 愤怒 搞笑 鄙视 高兴 路过
 
 新闻推荐
·中国土地资源网投稿相关约定
·惠农政策如废纸——友谊农场农工负担为何越来越重
·土地托管:农业增效农民增收的有效途径
·对“户口未迁出的出嫁女” 如何分配土地征收补偿款的思考
·西乡县国土资源局 中秋国庆两节开展安全生产大检查及安全 生产集中执法行动
·山西娄烦县假招商真挖煤 发生塌方派人封锁现场(图)
·农村土地承包政策法规资料手册
·中国土地资源网会员权限公告
·徐州东南钢铁公司涉嫌违法占地:耕地上扩充钢铁产能
·太原市娄烦县新开元矿业有限公司事故瞒报有新招
 赞助商

设为首页 | 关于我们 | 联系方式 | 广告服务 | 免责声明 | 友情连接 | 投搞启示
本站联系QQ=>编辑:有事点这里,QQ号码:794503414 业务1:有事点这里,QQ号码:511860292 业务2:有事点这里,QQ号码:282351014 网站合作:有事点这里,QQ号码:64991741
Copyright © 2008-2019 Tudizy.Com ,Inc. All rights reserved
土地资源网 版权所有 闽ICP备19010748号-1